Październikowe obrady Rady Polityki Pieniężnej nie przyniosły zmian w stopach procentowych, zaś komunikat po posiedzeniu różnił się od wrześniowego jedynie w niewielkim stopniu. Rada zwróciła m.in. uwagę wzrost inflacji we wrześniu do 4,0 proc., wskazując jednocześnie, że był on przede wszystkim skutkiem drożejących paliw do prywatnych środków transportu, podczas gdy szacunki wskazują na dalszy spadek inflacji bazowej.
W trakcie konferencji prezes Glapiński kilkukrotnie zwracał uwagę, że on i Rada nie widzą obecnie powodu do podnoszenia stóp procentowych. Uzasadniał to tym, że obserwowany wzrost inflacji w głównej mierze jest pochodną szoku podażowego, na który władze monetarne nie mają wpływu, i wyraża się jedynie we wzrostach cen surowców energetycznych. Zaznaczył także, że jak do tej pory, skala przenoszenia wzrostu cen energii na ceny pozostałych towarów i usług jest ograniczona.
Odnosząc się do dłuższego horyzontu, prezes NBP stwierdził, że gdyby ryzyka dla inflacji miały narastać, to Rada będzie gotowa do zdecydowanych działań, a ich priorytetem pozostaje średniookresowa stabilność cen. Wśród stymulatorów, które mogłyby zwiększać ryzyko podwyżki stóp wskazał na relatywnie szybki wzrost popytu (PKB poszedł w górę o blisko 4,0 proc. w II kw. i nieznaczne spowolnienie wzrostu w III kw.). Glapiński wskazał na sprzyjające warunki dla wzrostu konsumpcji, przy utrzymującej się wysokiej nominalnej (ok. 6,0 proc. r/r) i wciąż dodatniej realnej dynamice płac oraz relatywnie niską stopę bezrobocia. Wśród proinflacyjnych faktorów wymienił także poprawę koniunktury w otoczeniu polskiej gospodarki (niewielkie ożywienie wzrostu w Niemczech, po latach stagnacji) oraz wzrost światowych cen surowców rolnych, który w kolejnych miesiącach może nieco podbić krajową inflację. Wskazał ponadto na proinflacyjny kształt polityki fiskalnej przy deficycie 7,1 proc. w 2027 roku. Na koniec zwrócił uwagę na wzrost dynamiki PPI, co może świadczyć o narastaniu presji kosztowej. Zdaniem Prezesa wzrost PPI dotyczy na razie głównie sektorów najsilniej powiązanych z przetwarzaniem surowców, ale widoczny jest w innych branżach.
W naszej ocenie ton konferencji Prezesa NBP był bardziej jastrzębi niż we wrześniu. Przejawiało się to częstszym podkreślaniem gotowości RPP do reakcji w sytuacji gdyby inflacja rozlała się na pozostałe ceny w gospodarce. Naszą uwagę zwróciło odniesienie się Adama Glapińskiego do listopadowej projekcji inflacyjnej jako do czynnika, który będzie ważną wskazówką dla Rady oraz to, że nie przewiduje on podwyżki stóp procentowych w listopadzie. Prezes NBP zaznaczył, że dla przyszłych decyzji Rady istotne będzie pojawienie się tzw. efektów drugiej rundy, których na razie nie ma i jego zdaniem w listopadzie na pewno nie będzie.
Uważamy, że wygłoszone na konferencji opinie sugerują, że Rada, pomimo deklarowanej gotowości do podwyżek stóp procentowych, będzie starała się przeczekać przejściowy okres podwyższonej inflacji, o ile nie pojawią się sygnały rozlewania się szoku podażowego na inne komponenty koszyka CPI. Według naszych prognoz w drugiej połowie przyszłego roku inflacja CPI powinna na trwałe wrócić do dopuszczalnego przez RPP pasma odchyleń, z perspektywą powrotu do ok. 2,5 proc. w horyzoncie 2028 r. Taki scenariusz otwierałby przestrzeń do obniżenia stóp procentowych już pod koniec 2027 roku. Alternatywnym scenariuszem pozostaje dalszy silny wzrost cen surowców energetycznych i surowców rolnych. W takim przypadku nie możemy wykluczyć stosunkowo niewielkich podwyżek stóp procentowych, a następnie ich szybkie korekty w reakcji na spowalniający wzrost gospodarczy. Ryzyko realizacji tego alternatywnego scenariusza szacujemy jako niewielkie.
Konrad Soszyński
Biuro Analiz Makroekonomicznych PZU
